太阳纸业002078纸价处于低位有望上行

2021年Q4纸价弱势运行，原料成本高位，盈利逐月改善细分纸种来看，文化纸:Q4铜版/双胶均价5362，5517元，环比—1.54%，—1.08%，期内需求平淡，年末投产预期下市场备货意愿平淡，叠加低价进口纸冲击，价格低位运行考虑能源成本上涨叠加高价浆使用，单吨盈利承压，预期10—12月由负转正，逐月向好，企稳改善箱板纸:Q4箱板季度均价5171元，环比+1.16%，旺季小幅上涨，预期是Q4利润贡献主力但值得注意的是，期内美废价格高位，老挝废纸浆线停产，高端箱板盈利兑现略有压缩溶解浆:Q4溶解浆均价6826元，环比—11.13%，淡季价格走弱，公司兖州产线转产影响销量表现，但利润率仍维持相对较高水平，贡献Q4业绩

展望2022年Q1，文化纸:目前铜版/双胶价格分别处于历史12.7%，28.8%分位，小厂停机减亏，大厂微利运行，行业开工率分别为63.91%，63.12%，处于历史低点，库存自2021年Q3以来逐步下降，叠加短期纸浆涨价，浆系纸企陆续发布200元/吨涨价函，判断能够顺利落地近期能源成本小幅回落，我们预期Q1纸企盈利有望筑底回升，太阳广西1号文化纸机预期年后再度转产生产文化纸，行业至暗时刻已过，期待Q1改善箱板纸:目前箱板纸价格处于历史65.2%分位，社会/企业库存处于历史87.6%，65.7%分位，Q1淡季判断纸价维稳运行，溶解浆:Q1淡季影响料将持续，太阳规模效益实力突出，预期利润率维稳

虽然2021年Q4广西项目投产转固及费用投入对盈利略有拖累，目前二期项目的55万吨文化纸，80万吨化学浆，20万吨化机浆均已于2021年Q4顺利投产，预计将于22H1放量，2022年期待规模效益双重提升，当前木浆自给率已超50%。

宏观环境存压的背景下，公司仍是当前时点盈利能力最强的龙头纸企我们预计公司2021—2023年分别实现营收295.15/309.11/327.61亿元，同增36.72%/4.73%/5.99%，归母净利润29.92/27.61/29.36亿元，同比+53.21%/—7.74%/+6.34%，当前股价对应PE为9.91/10.74/10.10X，建议逢低布局

太平洋证券发布的研究报告显示，中材协首次获得“买入”评级。预计2021-23年营业收入分别为28.99/30.58/362亿元，归母净利润分别为8/3/81亿元，对应的EPS分别为0.34/0.44/0.54元。

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